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中国经济去库存效果不彰

年初预测今年中国经济将在二或三季度见底回升的大有人在,其基本逻辑就是库存周期,即整个去库存和补库存的周期大约为36个月,到二季度或最晚到三季度,去库存过程就完成了,接下来就是补库存的上升周期。但事实上去库存过程很缓慢,至今大部分行业库存仍在高位,经济似乎有点食而不化,这需对“库存周期”的思维逻辑进行反思。

这轮去库存过程已接近两年,但效果并不理想。上市公司中报数据显示,半年来上市公司总库存不降反升。为何会如此缓慢呢?首先是这轮调整是过去10多年来经济高速增长后的必然休整,而原本这一休整应从2008年开始,但由于为了应对美国次贷危机而推出的4万亿投资计划,让即将着陆的经济再次起飞。因此,去库存、去产能实际上是要对过去10年不断累积的供给能力的压缩,包括对内供给能力和对外供给能力。中国的外需和内需实际上都已经到了一个瓶颈阶段,要进一步上升,就必须调结构和实现产业升级。

其次,中央政府以稳增长为目标,于是地方政府、企业和个人都有“一旦调整结束,经济将再度起飞”的预期,故在去库存和去产能方面力度不够大,存在侥幸心理,甚至还继续增加库存。

第三,中央政府实际上也认识到中国经济的症结所在,故不太可能再次推出大规模的刺激经济政策,目前采取的积极财政政策和稳健货币政策实际上也难以让经济回升。因为民间投资占比已经接近固定资产总规模的近三分之二,而民间目前面临的去杠杆压力也是最大的。

再看货币政策的调控空间。尽管从理论上讲,目前降息和降准的空间较大,但由于利率市场化程度已提高了不少,目前的市场利率水平仍处于偏高水平,部分也反映了去杠杆导致的资金成本上升压力,故降息的意义也不大。而降准与否又与信贷需求有关,目前新增贷款规模低于预期,故降准的必要性也比较有限,降准对经济的刺激作用则更有限。

由于基数原因,估计四季度GDP会回升至8%左右,但这并不是经济见底回升的信号。同样,对于固定资产投资增速等指标,也要谨慎看待,尽管1至7月份增速依然保持在20%以上,但这恐怕不能作为观察经济是否见底回升的有效指标。比较靠谱的还是发电量指标,发电量的低增速与固定资产高增速明显不匹配,但与企业盈利水平的负增长吻合。

与去库存周期相比,去杠杆的过程才开始不久,故持续时间也会比较长,而且,去库存主要是企业行为,包含了去产能,而去杠杆的范围较广,涉及整个社会的行为,包括政府去杠杆(地方政府通过偿债来压缩投资)、银行去杠杆(去表外业务)、企业去杠杆和居民去杠杆。

因此,去库存过程不能如期完成的根本原因在于中国经济已经遭遇了增长瓶颈,结构性问题凸显,经济增速走L型的可能性加大,靠传统刺激经济的手段已不管用,必须通过深层次的改革来解决各个层面的矛盾,以时间换空间,赢得改革红利。

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